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一、鋼企業(yè)績繼續(xù)增長
2018年半年度SW鋼鐵行業(yè)30家上市公司合計實現(xiàn)營業(yè)收入7163.87億元，同比增長9.48%，營業(yè)成本合計6053.78億元，同比增長3.42%，對應銷售毛利率15.50%，同比上升4.96個百分點。而環(huán)比來看，2018年第二季SW鋼鐵行業(yè)30家上市公司合計實現(xiàn)營業(yè)收入3883.78億元，環(huán)比增加18.4%，營業(yè)成本合計3253.39億元，環(huán)比增長16.18%，對應銷售毛利率16.23%，環(huán)比上升1.61個百分點。
量價齊升助力營收同比改善。2014年至今工業(yè)企業(yè)資產負債表修復過程中對供給端充分調整，加之受環(huán)保限產階段性干擾，行業(yè)高景氣程度被進一步拉長。鋼鐵上市公司營業(yè)收入在2017年同比大幅增長42%的基礎上，今年上半年量價齊升導致板塊營收穩(wěn)步增長9.48%。從行業(yè)層面看，上半年鋼價走勢先強后弱，但以鋼材綜合價格指數統(tǒng)計，2018年上半年平均鋼價同比增長14.32%。與此同時，2018年上半年鋼材產量同比增長6.76%，其中重慶鋼鐵因資產重整、三鋼閩光因收購資產，鋼材產量同比增速靠前，而河鋼股份、新興鑄管以及首鋼股份因處于限產區(qū)域，產量同比下滑較多，分別變動-13.73%、-3.85%以及-1.07%。
凈利潤同比大增。2018年上半年SW30家上市企業(yè)期間費用率同比下降0.02個百分點，其中有16 家公司期間費用率同比下滑;環(huán)比來看，2018年第二季SW30 家上市企業(yè)期間費用率環(huán)比上升0.46 個百分點，主要源于財務費用率環(huán)比上升 0.54個百分點，但整體仍較為穩(wěn)定。在營收同比增速快于成本，且期間費用相對穩(wěn)定基礎上，2018 年半年度 SW 鋼鐵行業(yè) 30 家上市企業(yè)經營業(yè)績普遍同比繼續(xù)抬升，根據歸屬于母公司股東凈利潤指標核算，除八一鋼鐵外，其余 29 家上市公司業(yè)績均呈現(xiàn)不同程度改善，全行業(yè)歸母凈利同比增速高達 131.99%，其中安陽鋼鐵、柳鋼股份、太鋼不銹、新鋼股份、華菱鋼鐵同比改善更為明顯。
資產負債率繼續(xù)下滑，現(xiàn)金流重回前期高點。截止2018年6月30日，30家上市公司平均資產負債率54.99%，較2017年底下降0.44個百分點，環(huán)比一季度末下降0.31個百分點，去杠桿持續(xù)進行中，目前已有8家公司資產負債率低于40%。另一方面，2018年二季度經營性現(xiàn)金流凈額604億，雖然較2017年四季度高點相差72億，但環(huán)比今年一季度增幅高達7. 6倍，現(xiàn)金流狀況達到2013年以來的次高水平，行業(yè)景氣度持續(xù)提升為企業(yè)現(xiàn)金流狀況的改善奠定了基礎，并進一步增強了企業(yè)的償債能力。
二、板塊內盈利呈現(xiàn)分化
特鋼企業(yè)內部分化。我們統(tǒng)計的6家特鋼企業(yè)2018年上半年合計歸母凈利潤增速為188%，2018年一季度環(huán)比增幅4.75%，略高于普鋼企業(yè)業(yè)績表現(xiàn)，但主要受不銹鋼板材龍頭太鋼不銹凈利潤同比增幅283%拉動所致。
鋼貿企業(yè)業(yè)績下滑。2018年上半年主要鋼貿商業(yè)績同比下滑51.26%，或受去年同期基數影響，但整體遠低于行業(yè)平均水準。而2018年第二季 盈利環(huán)比下滑133%，表明其真實盈利能力仍然相對較弱。
長材企業(yè)盈利能力顯著好于板材企業(yè)。今年上半年國內鋼材市場呈現(xiàn)先弱后強走勢，但建筑類鋼材需求明顯好于消費類板材，整體呈現(xiàn)長強板弱格局。具體到上市公司，長材類公司平均噸鋼凈利為474 元，板材類企業(yè)平均噸鋼凈利為328元，盈利差距較為明顯。
三、行業(yè)供給端延續(xù)健康態(tài)勢
存貨尚處于低位。 為了更好的考察企業(yè)庫存變動狀況，我們選取2011年至2018年半年度原材料存貨以及產成品存貨兩個視角作為觀察指標。鋼鐵行業(yè)原材料存貨自2011年半年度以后基本呈現(xiàn)逐步下行態(tài)勢，在經歷2015年底大幅回落之后，2017年半年度原材料存貨已經出現(xiàn)見底回升，但2018年半年度原材料存貨重新出現(xiàn)下滑，同比下滑14.36%。在去年行業(yè)盈利大幅好轉背景下，鋼廠并未出現(xiàn)大規(guī)模的原材料補庫跡象，顯示企業(yè)主對原材料價格預期總體仍較為謹慎。
由于產業(yè)鏈預期擺動的方向都是一致的，行業(yè)產成品存貨與原材料存貨走勢往往難以出現(xiàn)背離，雖然2017年國內鋼材價格經歷了大幅飆漲之勢，但上市公司產成品存貨增速仍較為穩(wěn)健。對于國內這種中大型鋼廠而言，除非行業(yè)進入極度蕭條期否則并不存在訂單不足問題，更多是訂單的結構性調整，因此在其產成品存貨波動幅度一般較行業(yè)也更為平穩(wěn)。
2016-2017年伴隨著行業(yè)盈利不斷修復走高，雖然產成品存貨絕對增速尚可，但從總量看也只是回到2013-2014年的正常水平，與行業(yè)噸鋼盈利已經處于近10年新高形成鮮明對比，顯示大型鋼企產成品存貨累計并不明顯。
產能尚未擴張。雖然2018年上半年盈利重回上升通道，但企業(yè)投資擴能跡象依舊寥寥，截至2018年二季度行業(yè)在建工程規(guī)模為814億元，同比大幅下降33.38%。
四、板塊具備階段性修復反彈機會
7月以來政策端穩(wěn)內需方向進一步明確，貨幣政策與財政政策轉向信號增強。我們早在4月17日便提出年初緊縮政策開始重新調整，需求端預期要重新上修。今年以來鋼鐵消費主要依靠地產強勢對沖基建影響。雖近期政府重提積極財政政策更加積極，基建需求有望重啟，但受到債務約束，抬升幅度有待觀察。行業(yè)層面下半年受競爭性環(huán)保比拼影響，環(huán)京津冀、汾渭平原、長三角等地環(huán)保繼續(xù)加嚴，供給端的壓制支撐鋼價進一步走強，行業(yè)利潤有望維持高位。
板塊今年走勢復雜，源于在地產支撐需求的同時增加市場對經濟中長期隱憂，股票市場估值需要跨越周期，壓制整體估值水平，主要機會來自于盈利的持續(xù)性觸發(fā)板塊的修復反彈，可以關注的標的如柳鋼股份、馬鋼股份、華菱鋼鐵、方大特鋼、寶鋼股份、南鋼股份、新鋼股份、中國東方集團、三鋼閩光、韶鋼松山等。此外，近期環(huán)保限產趨嚴及禁止釩渣進口壓制釩產品供給端，而螺紋質檢標準趨嚴將對其需求形成支撐，供需偏緊驅動下釩價連創(chuàng)新高，攀鋼釩鈦作為龍頭將充分受益，建議積極關注。
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